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标题: PVC:待从头 [打印本页]

作者: lgm 时间: 2023-6-20 21:16
标题: PVC:待从头
研究报告链接：https://mp.weixin.qq.com/s/26aK4FvyZbqIfd78AJ40aA
引言
   本文是2023年4月20日发布的《山川激越风禾近起》春季策略报告中有关PVC部分的原文。报告中指出，就PVC而言，自身偏高的结转库存和较弱的海外需求依旧会将其上方空间给锁死，一旦今年“金3银4”的季节性需求兑现不及预期，PVC仍会有向下突破6000元/吨的风险，PVC2309以及2401合约预计合约运行区间为[5000,7000]。但相较于2022年10月份，基本面最昏暗的时刻已经过去，如果再有一波下破6000元/吨后的下跌使得PVC能降负去库，破而后立，对于行业来说反而是“待从头”的新生。目前来看，无论是运行区间，还是行情逻辑基本贴合报告预期。报告主要内容如下：

概况与结论
   展望2023年2、3季度，随着疫情带来的影响逐渐消退，前期政策累积的效果逐步发力，国内经济和地产的修复势头将得以延续，因此PVC的下方空间也会有所抬升。虽然恢复势头延续，但考虑到外部环境的不确定性仍然较强，国内经济的复苏基础尚不牢固，信心的修复远非一日之功。就PVC而言，除却宏观和中观的影响因素外，自身偏高的结转库存和较弱的海外需求依旧会将其上方空间给锁死，一旦“金3银4”的季节性兑现不及预期，PVC仍会有向下突破6000元/吨的风险。
   PVC2309以及2401合约上方安全边际参照进口窗口，下方安全边际参照能打停西北氯碱装置的综合成本，预计合约运行区间为[5000,7000]。但整体而言，相较于去年10月份，基本面最差的时刻已经过去，如果再有一波下破6000元/吨后的下跌使得PVC能降负去库，破而后立，对于行业来说反而是“待从头”的新生。

偏差与核心因素
国内疫情管控放开带来的经济修复预期和海外加息放缓的预期是造成去年11月份至今年春节前PVC向上修复的核心因素。虽然春节后，多头笃定的两大预期均出现一定偏差，PVC也随着大宗商品应声回调，但相较于2022年10月份，基本面最差的时刻已经过去，整个2023年1季度PVC也再未下破过6000元/吨的大关。展望2023年2、3季度，国内经济尤其是地产数据的兑现情况将是决定PVC价格走势的最核心因素，其次则是自身的新产能兑现情况以及显性库存的去化情况。虽然当下经济和地产均呈现复苏的态势，但目前仍然偏弱，且从结构方面出现了一定分化，一旦多头预期被证伪，则需警惕黑色以及建材类大宗商品出现大幅回调的可能。从节奏上看，今年2、3季度，PVC需求端难有太多期待，供应端也有增产的预期，显性库存恐难以在高位有效去化，向上看，PVC2309合约以及2401合约上方7000元/吨关口较难突破；向下看，若“金3银4”的数据兑现不及预期，那么PVC就有再次向下突破6000元/吨的可能。静态评估，PVC价格中长期运行的核心因素如下:
2.1、国内地产渐进回暖海外需求断崖下降
地产是驱动PVC消费的核心因素，其在PVC的需求占比也超过50%。整个1季度，房地产市场回暖现象明显，二手房成交持续火爆，新房成交也“春意盎然”，连土拍市场也跃跃欲试，叠加宏观经济的复苏，整个房地产市场大有否极泰来之势。归结这一轮楼市“小阳春”的成因，既有因疫情放开导致的积压需求释放，也有前面政策累积的效果在逐步发力。但惊喜之下也暗含隐忧。一是，地产修复结构不均衡，销售和竣工端数据好于预期，但开工和投资意愿依旧不足；二是，楼市分化严重，一二线城市与三四线城市的房地产销售出现量价分化现象，马太效应明显，严重制约地产的整体复苏；三是，居民预期仍显不足，从2月公布的信贷数据来看，存款继续大幅增加，居民中长期贷款环比却出现了61.3%的下滑，老百姓的钱都拿去存银行，极度控制消费欲望，房贷起不来，进而需求也就很难拉动。长期去看，居民较高的杠杆率加上城镇化进程基本已经到顶以及人口老龄化、少子化时代的到来，房地产市场仍将面临持续的严峻考验，与之相关的建材类大宗商品会持续承压。
   此外，受到海外需求收缩、新疆制品制裁以及海外产能恢复等因素影响，当下PVC原料的出口窗口基本已经关闭，主要销往欧美地区的制品出口更是出现腰斩的情况，海外需求端很难再像过去三年般给予PVC较大支持。无论是从地产端给予的支持还是出口端已有的表现来看，PVC在未来单月的内外总需求很难持续保持在190万吨以上，从而无法匹配当下高库存和新产能投放带来的供给压力,向上突破的难度可想而知。

2.2、新增装置尚待投放天量库存压力明显
今年PVC在新产能投放方面，除了已经量产的华谊40万吨装置，2季度供给端还会面临万华福建40万吨的新产能投放，3季度则要面临金泰60万吨、镇洋30万吨的新增产能，新装置顺利投产的概率较高，无疑是令供需结构本就宽松的PVC行业雪上加霜。虽然目前各电石法装置生产PVC均已经出现长期亏损的现象，但是烧碱端利润还相对丰厚，对冲了一部分亏损，各生产厂家以“碱补V”、维持生产的意愿较强。除此之外，今年是新一届班子的工作元年，强信心、稳经济、促发展的目标导向相对明确，因此上游企业不太可能出现大面积停工、停产的情形，这也就导致PVC在开工方面不太可能出现断崖式下跌，供应压力将持续存在。
   与此同时，PVC目前还有超过100万吨的天量库存待消化（去年同期仅50多万吨），这也就导致无论期货端涨也好，跌也好，PVC基差始终尾大不掉，市场货源完全可以用“取之不尽，用之不竭”来形容。在需求端支持有限的前提下，要想解决产能过剩的矛盾，未来只能继续通过持续降价的方式来倒逼边际产能出清，从而实现供需的再平衡。PVC已经在6000元/吨以上的位置震荡了4个月有余，但库存始终无法有效出清，上游企业也没有足够强烈的意愿来减产，或许只有通过弱现实再次迫使PVC下破6000元/吨来降负去库后，才会给整个行业带来“待从头”的新生。
3、策略与风险提示
   面对国内经济结构性转换和房地产长周期拐点（人口负增长和城镇化趋缓）已现的大背景，房地产的黄金时代已落幕，虽然短期出现因积压需求释放带来的向上修复，但长期趋势难逆，与之相关度较高的建材类大宗商品将持续面临需求收缩的困境，这也是去年2季度以来该类商品成为空头主要打压对象的原因之一。与此同时，鉴于当前价位下氯碱装置盈利尚存，上游企业停车的意愿并不高，再加上天量的显性库存和新增产能待投放，供给端矛盾突出，PVC2309合约和2401合约仍被定义为过剩合约。预计PVC2309和PVC2401合约的运行区间为[5000,7000]。单边操作建议关注背靠进出口窗口逢高空配PVC合约或者买入虚值看跌期权的机会。
   风险提示：地缘政治风险；地产修复不及预期等。

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